二十年沉浮终落幕: 华南五虎全部“出局”

　　

2024年法院裁定对恒大进行清盘，许家印失去联系，公司资产被冻结，这家曾经是全球最大房企的企业最终陷入债务违约和刑事调查的困境，到2025年12月，雅居乐成为“华南五虎”中最后一家倒下的企业，债权人向法院提出清盘申请并获受理，这五家区域龙头企业全部未能幸免。

碧桂园虽然躲过清盘这一关，2025年销售额却跌了六成多，停摆的项目超过两百个，团队也裁掉一大半，富力在2017年花三百亿买下万达酒店，没想到疫情三年里入住率一直不到四成，光减值就亏掉上百亿，到2025年债务逾期已经超过七十亿，合生创展以前总说自己很稳，结果2024年发生一笔境内债违约，触发了交叉条款，2025年营收直接腰斩，第一次出现全年亏损的情况。

这些企业垮掉不是突然发生的事，恒大靠高额负债和快速周转的方式经营土地生意，融资一停，资金链马上断裂，雅居乐把重点放在海南和佛山的文旅项目上，手上的土地储备七年都卖不出去，现金撑不住只能低价甩卖，富力的酒店变成负担资产，账上的钱根本填不上这个缺口，碧桂园相信规模大就等于安全，合生则以为保守就能活下来，结果都没在2020年后真正建立起抵抗风险的能力。

这些企业的问题很突出，它们没有真正赚到钱，账面上的数字漂亮，是因为地价上涨、预收款不断滚动、通过表外方式借钱，一旦房价预期转弱，高杠杆就变成巨大负担。

更深层的问题在于整个逻辑体系已经崩塌，地方政府依赖卖地收入维持运转，房地产企业通过预售期房来周转资金，普通居民则指望房价上涨积累家庭财富——这个三角关系早就变得不稳定了，2022年之后，人口增长停滞、城镇化进程见顶、金融政策持续收紧，三方面压力同时作用，到2025年全国商品房销售量比2021年下降近四成，市场上挂牌出售的房屋数量持续增多，房地产企业从建设新楼盘的转变为清理库存的。

在国外，当资产出问题时，常常有REITs或不良资产基金接手处理，但中国这类市场几乎还没有发展起来，到2025年为止，只有两笔核心资产依靠AMC成功盘活，其他多数还卡在法拍流程里拖延着，技术方面也跟不上节奏，头部房企还在沿用过去的老办法，靠分销卖房子，数字化和轻资产运营的模式基本没有真正落实。

现在看来，不是谁做错了事，而是依靠土地信用支撑的那个时期，确实走到了尽头。